区域性股权市场经过十余年的探索，逐步走上了规范发展的道路，成为我国多层次资本市场的重要组成部分，在服务中小微企业方面发挥了积极作用。但是作为资本市场，依然面临着流动性困境。

存在三个问题

目前区域性股权市场存在的问题有以下方面。一是业务重心不明确。截至2019年底，34家区域性股权市场共有挂牌股份公司14052家（有流通股的9695家），2019年共交易1895笔，其中，16家区域性股权市场零交易，15家不超过100笔。上述交易集中于291家挂牌公司，余下9404家零交易，平均每家成交0.2笔。

在未能有效提高流动性的情况下，部分区域性股权市场运营机构（简称“运营机构”）认为，区域性股权市场是为中小企业提供各类服务的综合平台，进而投入大量资源在规范治理、广告宣传、孵化培育、企业培训等服务上。笔者认为，应正确认识区域性股权市场的交易、规范、孵化、培训等各类功能的相互关系。区域性股权市场是市场，本质是促进交易的实现，交易功能是其核心功能，规范、孵化等功能的实现是建立在交易功能实现的基础之上，是交易功能的衍生功能，如果核心功能不能实现，衍生功能只能是无本之木、无源之水。从现实情况看，地方政府其他部门也建立了服务中小企业的机构，比如各地中小企业公共服务平台，为中小企业提供创业培训、融资对接、管理咨询、法律服务、市场对接等各类服务。相比这类机构，区域性股权市场并无优势。因此，区域性股权市场应以交易为业务重心。笔者认为，公益服务应立足自身定位，适当减免流动性服务费用才是体现区域性股权市场价值的公益。

二是服务手段单一。首先，部分运营机构认为挂牌可以“一招鲜吃遍天”，没有根据不同需求提供差异化流动性服务。挂牌是提高股权流动性的一种手段，有其适用范围。其次，受政策限制，在交易制度方面，区域性股权市场只能采用协议转让、T+5结算，在产品种类方面，除了流动性服务外仅有可转债，无法满足企业发展面临的融资需求，客户关系生命周期短、黏性差。

三是目标客户模糊。运营机构作为市场主体，没有识别目标客户、服务适用范围，不加选择的推动企业挂牌。另外，地方政府的挂牌奖补政策扭曲了企业的真实需求，挂牌企业中混杂了大量没有提高流动性需求、没有成长性的企业，增加了投资人的信息搜寻成本。

区域性股权市场是服务中小企业的资本市场，但不是要服务所有中小企业，更没有能力满足中小企业的多样需求。运营机构要厘清这几个问题：自身服务产品是什么，适用哪些客户，客户是否有这个需求。只有精准匹配服务产品与客户需求，才能发挥区域性股权市场作用。

忽视市场

区域性股权市场存在上述问题的原因：一是先天不足。区域性股权市场起始于天津，一些地方政府在未做充分调查研究的情况下，照搬模仿了天津等地的模式，盲目上马建设市场。而天津等地的定位是探索建立全国或区域内的非上市公众公司股权市场，随着新三板的建立，区域性股权市场的业务模式和发展定位也应重新调整。

在业务模式上，区域性股权市场的保荐挂牌、登记清算、信息披露等业务流程均模仿了沪深交易所，仅非公开发行、转让与交易所不同，而高度标准化的交易所模式无法适应灵活、非标的非公开发行、转让。在发展定位方面，运营机构定位于区域内唯一的、具有垄断地位的证券交易场所，服务缺乏竞争力，无法适应市场化竞争环境。

二是忽视市场。在发展初期，政府主导可以有效调动资源，快速实现从无到有的突破。随着市场发展，运营机构对监管部门、地方政府产生了依赖意识，没能借助已有优势确立以市场需求为导向的发展理念。从企业端看，政府的主导为运营机构带来了丰富的企业资源，但同时也掩盖了目标客户模糊和服务手段单一、服务效果差等问题。导致运营机构没有积极深入了解企业的需求，而是停留在满足地方政府服务中小企业的履职诉求。从投资人端来看，运营机构没能降低信息搜寻、对接潜在交易对手等成本，信披内容认可度不高，无法满足投资人需求，导致投资人不愿参与区域性股权市场。

激发市场功能

笔者认为，应通过建立市场竞争机制，强化运营机构主体地位，推动区域性股权市场专注主业，激发市场功能，为中小企业发展提供有力支撑。

一是建立竞争机制，激发活力。竞争性业务需要市场竞争机制。首先，应将自发形成的投融资平台归为场外市场，并纳入监管。如前文所述，该类平台汇集股权买卖信息、对接交易对手，增加交易成功率，发挥了市场的作用，应当纳入监管。另外，将该类平台纳入监管可以激发区域性股权市场发展潜能，提升市场竞争力，更好地服务中小企业。

其次，适当放开区域限制，引导运营机构良性竞争。区域性股权市场仅能在区域内展业，相互间缺乏竞争，部分运营机构发展动力不足。放开区域限制，通过市场竞争优化行业结构，实现优胜劣汰。另外，区域限制政策增加了资本自由流动的成本，违背市场规律，目前已有部分运营机构探索合作，摆脱政策限制。

更重要的是，监管部门、地方政府要通过政策建立良好的竞争氛围，引导行业良性竞争。要竞争服务质量，而不是挂牌数量，要紧跟客户需求，而不是政策“开小灶”。首先，监管部门应调整统计、宣传内容，弱化挂牌、展示企业数量，强化交易相关内容；其次，地方政府调整资金补贴方式，运营机构完成交易、发行等考核指标后直接给予资金补贴，取消挂牌奖补。

二是适当放松监管，丰富产品。一定种类的业务产品，既是中小企业的现实需求，也是运营机构的收入保证。首先，应建立经纪商制度，将各类中介纳入区域性股权市场，汇集其买卖信息，弥补区域性股权市场信息汇集、交易撮合的短板，增加交易成功率，提升社会整体的股权流动性。其次，丰富产品种类，试点私募债、优先股等产品，满足企业发展面临的各类融资需求，延长客户关系生命周期。同时，由于债券类产品替代性低，市场竞争压力小，有助于增加运营机构收入。

三是重塑业务架构，回归本源。竞争性业务需要运营机构以市场需求为导向，专注主业。

首先，运营机构要牢记使命——降低交易成本、增加交易成功率，提高股权流动性。要专注主业——提供股权流动性服务。严格控制股权流动性服务外的投入。调整为以股权流动性业务为主、债券业务为辅的业务格局。

其次，摸清需求，去伪存真，精准服务。首先摸清市场内所有企业是否有提高股权流动性的需求，剔除以挂牌奖补等为目的的挂牌企业。然后针对有提高股权流动性需求的企业，根据企业情况，对症下药，精准服务，提供差异化的服务。一是股东人数较多、交易需求较为频繁的企业，市场的报价、托管、信披功能便利其交易，可以继续挂牌；二是股东人数少的企业，其交易需求频次极低，挂牌的信披、托管等服务徒增费用，挤占企业发展资金，运营机构或经纪商的单次撮合服务即可满足。新客户亦依此分类。（中国证券业协会 乔强）（文章仅代表个人观点，与所在单位无关。）